黄金年报:光芒褪去

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 核心看法:

  过去100多年来,黄金的货币地位在步步衰落,扣掉经济增长将来,黄金这么多年几乎没涨;这个资产有买卖波动的意义,但没什么长期持有些意义,将黄金作为一个资产选项在资产组合里长期配置性价比极低。

  实质利率的剖析框架,实操性较差,而且比较容易对黄金的拐点判断产生误导,实质利率的最低点并不可以对应到黄金的最高点,会有明显的偏离,这一轮和上一轮周期都出现过这样的情况。因此本着把复杂问题容易化的原则,大家建议单纯以美联储的货币政策周期来对黄金进行周期性研判。

  对美联储来讲,美国的通胀已经是处在达标的状况下了。在通胀高企,居民实质工资涨幅持续保持负数的状况下,美联储去继续保持很规的宽松货币政策助推通胀,这等于是为了几百万不想工作的人,牺牲了两亿认真工作的人的利益。而在行政部门着重修复民意,治理通胀的政治导向下,也非常可能出现行政部门让联储配合用货币政策压制通胀的状况。

  所以,加速紧缩,势在必行。而目前起码紧缩还没有开始,只不过缩减购债而已,流动性仍然处于极度泛滥的状况,以年度计算的话,目前仍是看空的时间点。

  方案建议:逢高做空

  一

  黄金的百年沦落:USD“含金量”愈加低

  翻阅过去100多年来美联储的资产负债表可以发现,USD发行愈加不依靠黄金,USD的“含金量”愈加低,黄金的货币属性在步步衰落。

  黄金的价值不是源于什么首饰金条,而是源于他的货币属性,货币地位的衰落,也就致使,黄金的价格无法匹配信用货币的发行,上一轮牛市就有这个现象了,扣掉经济增长将来,黄金这么多年几乎没涨,这轮牛市也一样,跟美股相比的话,黄金的走势真的是一个垃圾股。

  

  一个连经济增长都跑不赢的东西,也就没什么成长性可言。青年代表着将来,青年想投资消费,想买单的东西才有将来,目前又有多少青年想穿金戴银?中印两个黄金最大的消费国,有着一同的倾向,年龄越小的民众,对黄金越无感。抓不住青年的心,也就抓不住将来。

  

  没成长性的东西是不值得长期囤积的,在一个价格区间内,涨了跌,跌了涨的东西,只有买卖波动的意义,有哪些长期持有些意义呢?投资者基本没什么必要去将黄金作为一个资产选项在资产组合里长期配置。

  若是买卖波动的话,那就不能离开这个主流的实质利率剖析框架。

  二

  实质利率模型的弊病

  实质利率是一个估值模型,是一个市场认同度非常高的估值模型;但也只不过一个估值模型,并非黄金价格的充分必要条件。资金认同这个模型的时候,黄金就和实质利率有关联,资金不认同这个模型的时候,两者就脱钩了,如何衡量这个资金的认同程度,看资金流入状况就好了,黄金ETF就是一个好的指标;当SPDR黄金ETF和实质利率背离的时候,黄金跟的是SPDR而不是实质利率。2012年的时候是如此,2021年的时候也是如此。

  

  实质利率可以作为USD流动性泛滥与充裕的衡量指标,从这一轮来看,黄金已经不是一个好的对冲流动性超发的标的了,除去不如美股外,还有一个东西要比黄金要更好。

  

  实质利率模型的另一个问题是,看着剖析思路明确,事实上,实操性很差。实质利率一边是通胀预期,一边是名义利率,根据这个框架给出的剖析思路,想弄了解黄金的价格,就得对这两个驱动的方向和步伐都得弄了解,如此才能弄了解哪个跑的快,哪个跑的慢。弄了解通胀预期的走向,那基本意味着要弄了解整个大宗产品的走向,起码得把原油的方向和步伐得看了解;弄了解名义利率的方向,起码得对中长期美债的方向和步伐搞了解。

  

  恐怕只有极少数的贵金属研究者有这个自信说能把原油和美债的方向与步伐看清楚,然后精确到通胀预期变化多少bp,名义利率变化多少bp,从而判断出实质利率是涨是跌。用实质利率去看黄金,这等于是把对黄金的研究,打造在对两个很复杂的宏观品种的精确判断之上,把一个复杂问题变的更复杂了。

  所以说,这个剖析框架,实操性比较差;倒是有一个大用处,在极端值附近的时候,给人提供一个押注物极必反的信号。实质利率过高了,猜一下到顶了,实质利率过低了,猜一下到底了。于是从2020年8月开始,一年半来大家持续的听到不少看法说实质利率见底了,马上开始回升。

  大家也可以在此用实质利率的剖析思路来去大概研判下黄金,因为美联储马上开始紧缩进程,开始紧缩的时候,短端利率会开始抬升,而通胀预期在紧缩进程最初的时候容易遭到压制从而下行,至于能下行多少,还是得结合原油来判断,原油新高,通胀预期就难下来;原油盘整,通胀预期就缓慢下行;原油狂跌,通胀预期才大概大幅下挫。而长端利率会因为紧缩影响长期经济增长而上行乏力,不过根据上一轮的经验甚至也会会回落,回落的幅度可能不比通胀预期少多少,这就给实质利率的判断带来了困难程度,考虑目前处在深度负值水平,所以硬要给出一个方向的话,那就是上行的概率可能更大,黄金也就小心看空。

  以上剖析可以看出,从实质利率角度去剖析,比较容易陷入到纠结、困惑的状况中,然后得出来一个小心看多或者小心看空的看法。

  

  三

  换个思路研究和买卖黄金

  实质利率这个模型所以这么受追捧,可能也是在于它对黄金价格的拟合大多数时候很好,可以反映出黄金的大多数的波动和步伐变化。也正是由于这个模型可以拟合大多数波动,所以比较容易把研究者的思路引入到对波动的研究当中去。

  金融市场时时刻刻都在波动,分钟级别的小波动,小时级别的较大波动,日度级别的非常大波动;每次波动有时是资金行为,有时也有基本面上的突发消息。每次波动,都是魅惑,都是看着的机会,毕竟假如能全抓住这部分波动,那盈利就会指数级上升。于是技术派每天盯着小级别走势做买卖,基本面派一天研究一个问题猜驱动,生怕错过了盘中一个疯涨狂跌。

  沉迷于抓波动,会容易忽略大的趋势,大的矛盾;眼中都是树叶,哪还有余光去瞥见泰山?

  本着这个思想,大家试图提出一个拥有实操性的黄金的剖析买卖办法,这个办法就是:把复杂问题容易化。

  或有限的时间、精力锚定在对大趋势、大矛盾的跟踪和研究上,或有限的筹码和勇气押注在对大趋势、大矛盾的判断上。然后把结果交给时间和老天,运气好,扰动少,趋势流畅,大赚;运气差,意料之外多,小亏小赚。

  黄金的波动影响原因不少,某地方打仗可能会有反应,某地方试爆一个核弹,他可能会有反应,某个大国总统发个twitter他可能也会有反应,某次经济数据,某次要紧央行官员讲话他可能也会有反应;原油疯涨狂跌,他也会有反应。

  

  原因不少,假如大家陷入到对每一个原因的捕捉和判断中去,就比较容易和上文中提到的那样,陷入到纠结、困惑的状况中,然后得出来一个小心看多或者小心看空的看法。

  由于并非所有原因都可以进行前瞻研究和精准预判的,大家显然没法精准预测出某天某地会发生战争,充其量是消息出来了剖析其影响的大小来做应付;显然非常难判断出某次经济数据到底是大超预期,还是不及预期,只能看到数据出来之后做剖析做应付。

  承认没方法对所有原因做出精准判断,那样就重点研究和买卖非常重要的那一个驱动,弱水三千,只取一瓢。对黄金价格波动非常重要的原因是USD信用周期,或者说是美联储的货币政策周期。

  

  具体的买卖方法是两种,一种是买卖整个周期,从最宽松的时候空到最紧缩的时候,然后从最紧缩的时候多到最宽松的时候。另外一种是买卖周期当中的步伐,紧缩预期过猛的时候押注其会平复,宽松预期过猛的时候押注其会消退;前者的头寸以年计,后者偏中短线。2021年3-6月份就是一个比较典型的买卖加息预期过猛从而阶段性后退的机会。

  

  做多黄金的最好时间窗口基本就是美联储宽松的时候,黄金的顶点,对应着市场对USD信用极度恐慌的时候;等到大伙发现USD信用崩不了,反倒是放水可以带来高名义增长的时候,即使USD流动性愈加泛滥,实质利率更低,黄金价格反倒是没法革新高了。

  这也是这两轮黄金牛市很显著的一个特点,最高点源于对USD信用最担心的时候,而非流动性最泛滥的时候。2011年是QE2+标普下调美国信用评级,2020年是刚无限QE完遇见疫情二次反弹致使了负利率的预期;而等到这种极端恐慌结束之后,发现放水仍然是可以拉动经济增长,那还留着黄金就没什么用了;所以即使后面出现了更为宽松的流动性环境,黄金也明显不及最高点了;这也是用实质利率去研判黄金比较容易出现的一个大问题,实质利率的最低点并不可以对应到黄金的最高点,会有明显的偏离,这一轮和上一轮周期都出现过这样的情况。

  上一轮危机USD流动性最泛滥的时候是2013年QE3前后,这一次流动性最泛滥的时候是2021年的下半年,黄金都没能回到前高地方。

  巧的是,这两次的顶点用实质GDP调整过后,也是上世纪80年代的顶点,而80年代那个高点是布雷顿森林体系崩溃之后打出来的最高点,这不能不被人猜想,黄金锚定的其实就是USD信用,只须USD信用不崩溃,这个地方应该就是黄金这个品种的顶部;而要想黄金开启一轮超级大牛市,只能寄期望于USD体系崩了。

  

  四

  将来行情的判断

  回到对美联储货币政策周期的判断上,无论是站在两年还是三年的视角下看,对美联储来讲,美国的通胀都已经是处在达标的状况下了。

  

  制约联储更快紧缩的现实是就业一直不好,而这种不好是结构性的,单从失业率角度来看,目前的就业市场其实已经逼近几十年来最好的时候了;差的是就业人数缺口没补上,缺口没补上是什么原因更多的源于劳动力不想工作,而非缺少工作,这也致使了劳动参与率低迷的同时职位空缺人数居高不下。

  

  这种劳动力市场供给短缺,不想工作的状况,就不是美联储的货币政策所能解决的了,在通胀高企,居民实质工资涨幅持续保持负数的状况下,美联储去继续保持很规的宽松货币政策助推通胀,这等于是为了几百万不想工作的人,牺牲了两亿认真工作的人的利益。

  所以,加速紧缩,势在必行。

  

  除去联储视角的剖析外,行政部门也会有潜在的重压。疫情期间,行政部门需要美联储实行宽松的货币政策救援经济,但目前伴随经济高速增长,疫情可能不是当下行政部门非常重要的考量原因了,反倒是中期大选在即,怎么样修复民意可能才是摆在目前行政部门桌面上非常重要考虑的原因,这就致使怎么样治理通胀不止是联储的问题,也是行政部门非常重要的事情之一。

  

  美国行政部门治理通胀的先后举措可能是,压油价,这个大家已经看到了;治理提供链拥堵问题,这个尚未见效;将来还可能看到的是适合减少与要紧生产国的关税,假如前面这几个方法都成效有限,那大家可能就会见到行政部门产生让联储配合用货币政策压制通胀的状况。

  

  

  回到黄金上,既然是看加速紧缩,那根据大家前面说的周期剖析买卖的框架,目前起码紧缩还没有开始,只不过缩减购债而已,流动性仍然处于极度泛滥的状况,以年度计算的话,目前仍是看空的时间点。

  

  看空一直到最紧缩的时候,这个最紧缩的环境,不是仅指近况,由于近况极为紧缩的时候,预期可能已经是宽松了,黄金反而会有利空出尽的状况,所以这个最紧缩的环境应该兼具近况和预期。那样大概需要这个最紧缩的环境拥有如此的特点:已经处在紧缩进程中一段时间了,流动性已经开始明显持续变紧了,但市场仍然会预期流动性会更紧。

  

  对于这一次而言,当加息出现,那基本就满足紧缩进行一段时间这个需要了;当加息开始的时候,什么原因会致使市场会预期流动性会变的更紧?应该是当市场对美国经济继续维持极为乐观的时候。

  市场里最懂美国宏观经济的非美联储莫属了,因此比较理想的情景是,加息最初,流动性边际趋紧,用实质利率来衡量的话就是迅速上升,这时联储官员或者财政部官员连续出来讲话,表态对美国经济增长充满信心,市场开始预期将会进一步加息甚至缩表,这样的情况出现,那可能就是黄金接近利空出尽的时候。

  五

  概要

  《法华经-便捷品》有云:“如是因,如是缘,如是果,如是报”;米麦之种为因,农夫之力及雨露之润为缘;今年米麦成熟,对于米麦之种是果,对于农夫之力雨露之润则是报。

  押注货币政策周期是因,获得政策周期转换的价值是果;穷尽所能跟踪各类突发原因做好应付是缘,突发原因形成对原本仓位的助攻,则是报。

  逆着货币政策周期转换的大势,去押注各类突发原因,不是不可取,但会比较辛苦,不重因果,只求缘分的话,稍有不慎就大概被大势所压制。

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